每周医药生物行业机构观点选编（2018年9月25日~9月30日）

       查询Choice数据库反馈的结果显示，本周共有24家机构针对医药生物行业整体发表了46份医药生物行业研报，以下是金证互通牛牛金融研究中心对本周各大券商机构针对医药生物出具行业研报的观点汇总：
      1. 中金公司：仿制药整合是行业发展必然，创新驱动成长的新逻辑正在建立
      事件：近日国家医保局主导的试点“带量集中联合采购”政策引起了市场较大关注。此次试点将在北京、上海、天津、重庆和沈阳、大连、广州、深圳、厦门、成都、西安共11个城市开展，此次带量集中采购共涉及33个品种；针对此次公布的33个品种，试点地区的所有公立医疗机构将实施集中带量采购。出于对后续仿制药降价的担忧，医药板块也出现了较大波动。
      评论：
      仿制药行业整合是行业发展必然趋势：我们预计目前我国仿制药和辅助用药支出占到每年医保支出50%以上，而美国仿制药支出约占20%，对于仿制药尤其是过期原研药的降价整合是行业发展的必然趋势，研发投入较少的纯仿制药企业的估值中枢会下移。
      创新驱动成长的新逻辑正在建立：2018年是国内创新药大量上市的起点，由于创新药定价普遍偏高，整合仿制药和辅助用药市场将为后续创新药的放量腾出空间。目前境内外的创新药品种均在加速获批进入医保，从去年通过谈判纳入医保的赫赛汀，糖尿病DPP4等品种来看，进入医保后销售有显著放量。我们认为创新驱动成长才是未来医药板块成长的核心逻辑，仿制药的调整是转型过程中的结构性阵痛。
      对于医药板块不必悲观：1、我们认为仿制药的调整周期会长达5-10年，并非一蹴而就。从实际进度来看，我们预计首批入选的289个基药品种要在2020年才能全部完成一致性评价，若算上后续的非基药以及注射剂，国内仿制药全部通过一致性评价至少需要5年以上时间。此外，试点政策在全国推广的时间、降价幅度、采购量均存在调整的可能性，目前市场预期过于悲观。而且制药行业后续会高度集中，对于有产品线和资本支出能力的大企业而言长期是好事情。
      估值与建议：我们认为对于医药板块不必悲观，长期来看，此时是布局优质企业的较好时点。投资组合：A 股：科伦药业、凯利泰、华东医药、乐普医疗、美年健康、上海医药、恒瑞医药。H 股：石药集团、中国生物制药、威高股份、中国中药、白云山。
      2. 兴业证券：打好四季度“反击战”的三大思路
      大盘企稳反弹，打好医药板块“反击战”：过去一周A 股市场整体表现突出，在大盘出现明显反弹的背景下，诸多板块表现也可圈可点，医药在各一级子行业中位居中游，单周涨幅达到3%。在板块内部，部分前期滞涨的中小创品种表现突出、一些近期下跌较多的基金重仓股出现了相当程度的上涨。医药板块逐步恢复“人气”的背景下，如何打好“反击战”将是投资人需要关注的话题。
关注三季报，积极布局估值切换：医药板块当下依然保持良好的性价比。业绩端，医药板块中报保持了较高的增长：收入端整体增速达到了21.54%，尽管在利润端，板块增速有所下降，但也维持了26%的较高水平。而从估值角度来说，经过了前期的下跌，医药板块整体的估值仅有26倍估值，大部分龙头企业都已经回到了历史估值的区间范围内。业绩增长确定性高的标的在四季度大概率将会出现一轮明显的估值切换行情。我们依旧重点推荐华东医药、长春高新、益丰药房。
      理性判断政策，寻找预期差：前段时间，医药板块经历了过去几个月来最大的跌幅，且多支白马股出现领跌现象。虽然带量采购长期来看会影响仿制药的定价体系，但带量采购的政策需要逐步试点和落地。考虑到前期板块走势有将“长期问题短期化”的倾向，部分具备研发能力和转型升级能力的企业也出现了较明显的下跌，我们认为这些标的现价位上已经值得投资者积极关注。这些标的包括：恩华药业、京新药业、乐普医疗。
      长线布局优质品种，关注研发政策利好：财政部、税务总局、科技部联合发文，在2018年1月1日至2020年12月31日期间，提高企业研发费用税前加计扣除比例，根据我们的计算，以2017年为例，取所得税率15%，如果仅考虑费用化部分，则重点医药企业的所得税节省与业绩增厚情况普遍在1%-3%。考虑到不少创新药相关企业已经出现了相当程度的下跌，此次的政策利好也将助力这些创新药标的打好四季度的“反击战”，这部分标的我们关注：恒瑞医药、科伦药业、复星医药和艾德生物。
      本周推荐标的：华东医药（低估值高成长的处方药白马，研发及外延具新看点）、长春高新（生长激素终端数据良好，生物药中估值不高的龙头)、艾德生物（伴随诊断领域的小白马，高增长有望长期持续）、益丰药房（连锁药店管理优秀，业绩高增长的代表企业）。
      3. 申万宏源：肿瘤学盛宴，国产创新药锋芒初露（2018年全国肿瘤学会年会调研报告）
      肿瘤学盛宴：国产创新药锋芒初露。中国临床肿瘤学会于2018年9月19-23日在厦门举办2018年学术年会（CSCO），本届CSCO 大会首次举办《创新药临床研究数据专场》，随着国产制药企业创新研发能力的提升，越来越多的国产创新药上市销售并受到临床医生的高度关注。本篇报告主要对年会公布的重要临床试验数据进行点评，关于各个瘤种最前沿的疗法将在我们发布的肿瘤专题系列报告一一体现。
      本届CSCO 年会创新药临床研究数据聚焦肿瘤免疫治疗及小分子靶向药，其中涉及到A股上市公司品种主要有：1）卡瑞利珠单抗（恒瑞医药）；2）吡咯替尼（恒瑞医药）；3）利妥昔类似物（复星医药）。
      一、卡瑞利珠：PD-1抑制剂，疗效与跨国药企同类产品相当，副作用可控。卡瑞利珠已处于上市申请阶段，有望于2018年底获批上市。本届CSCO年会公布了卡瑞利珠霍奇金淋巴瘤Ⅱ期临床试验结果及肝癌Ⅱ期临床试验初步结果：1）霍奇金淋巴瘤适应症人群较小且竞争激烈，国产恒瑞、信达及百济神州三家药企的PD-1抑制剂均已完成Ⅱ期临床试验并申请上市，且三家疗效安全性相当。2）肝癌。卡瑞利珠是首个完成肝癌Ⅱ期临床试验国产PD-1抑制剂，ORR15.1%，疗效媲美O药和K药，副作用可控，卡瑞利珠有望以2期临床结果获国家药监局有条件批准肝癌适应症的形式上市。肝癌是我国第三高发常见肿瘤，年新发病例36万人，用药人群大且恒瑞进展领先于其他竞争对手。恒瑞拥有强大的注册申报能力、专家资源及市场准入能力，卡瑞利珠获批上市后有望迅速放量，贡献业绩增量。
      二、吡咯替尼：临床医生认可度高，Ⅲ期临床进展顺利。吡咯为恒瑞自主研发1类新药，已于8月获CFDA有条件批准上市，适应症为HER2+既往未接受或接受过曲妥珠的复发或转移性乳腺癌。公司目前正在开展多项三期临床，二线ⅢA期临床试验已入组完成，进展顺利，有望于近期公布试验结果，新辅助及与曲妥珠联用等相关临床试验正在进行中，考虑到HER2阳性晚期乳腺癌已有标准一线疗法，目前吡咯替尼主要定位为晚期乳腺癌二线用药，未来望通过与曲妥珠联用获批晚期HER2+一线用药。吡咯疗效优于同类药物拉帕替尼，临床医生认可度高，上市后有望实现快速放量，预计销售峰值有望达30亿元。
      三、利妥昔类似物（HLX01）：疗效及安全性媲美原研美罗华。本届年会公布了复星医药利妥昔类似物Ⅲ期临床试验结果，从三期临床结果来看，复星医药的HLX01和美罗华疗效等效，安全性相似，免疫原性相似。目前HLX01已完成三合一审评，有望于近期获批上市。利妥昔2017年全球销售额达60亿美元，PDB销售额约11亿元，利妥昔2017年通过谈判降价37%纳入我国医保乙类，利妥昔类似物与原研相比具有一定的价格优势，上市后有望通过进口替代实现快速放量。
      投资建议：肿瘤是目前人类第一大杀手，随着基础科学的进步，以免疫治疗及靶向药为主的肿瘤创新药步入井喷时代，癌症逐渐从绝症变成慢性病，肿瘤药市场扩容。看好国内具有一定创新研发能力且布局领先的制药企业。相关标的恒瑞医药（600276.SH）、复星医药（600196.SH）。
      4. 中信证券：为创新药企降负担，CRO产业繁荣度进一步提升
      行业观点与投资策略：9月20日，财政部、税务总局和科技部联合发布99号文《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知》，提出企业开展研发活动中实际发生的研发费用，未形成无形资产计入当期损益的，在按规定据实扣除的基础上，在2018 年1 月1 日至2020 年12 月31 日期间，再按照实际发生额的75%在税前加计扣除；形成无形资产的，在上述期间按照无形资产成本的175%在税前摊销。此次调整有助于推动药企继续加大研发投入力度、同时降低现有研发高投入企业的负担。
      将全部研发费用均视作费用化进行粗测，医药板块整体2017年和2018年上半年净利润的增厚幅度，均值在2.1%-2.3%，中位数在1.1%-1.2%；根据研发费用支出性质详细测算，增加研发费用抵扣对2017 年净利润影响较为明显的药企为海正药业、科伦药业、贝达药业、华海药业和天士力，整体研发投入金额角度，仍是恒瑞医药和复星医药绝对额最高；器械公司中，博晖创新、达安基因、开立医疗的影响较为明显，研发投入金额角度，乐普医疗、开立医疗和华大基因的投入金额较高。
      整体来看，鼓励创新并为创新企业降费用、腾空间将是长期趋势，在医药板块该趋势更为明显，一方面政策层面从创新审评、生物科技企业上市融资等维度直接鼓励创新，并从存量的结构性调整中为创新药、械提供资金支持，结合此次整体研发费用抵扣税收比例提高的政策，未来我国的创新研发环境将更为优良，直接利好研发投入较高的创新型药企以及创新产业链上的“卖水者”CRO 板块。
      投资策略：重点推荐①研发投入领先、管线深厚的复星医药、恒瑞医药、中国生物制药，建议关注科伦药业、华海药业等，同时推荐产业链上的“卖水者”山东药玻、凯莱英、药明康德等，建议关注山河药辅、泰格医药等；②直接受益创新审评和进口替代的国产医疗器械龙头乐普医疗、大博医疗、安图生物和蓝帆医疗等；③推荐医药商业及零售领域的柳药股份、国药股份和益丰药房等；④推荐精准医疗大发展下的华大基因、艾德生物等。
      5. 国海证券：多个国产生物类似药上市在即，行业将进入蓬勃发展期
      生物类似药是全球生物药市场增长的新引擎。全球生物类似药市场正处于快速增长阶段，2016年全球生物类似药市场规模为14亿美元，2012-2016年复合增长率为28.7%，远远超过全球生物药市场8.9%的水平。全球生物类似药的市场规模将继续保持高速增长的态势，主要驱动因素来自以下4个方面：原研生物药核心专利逐渐到期；生物药的需求持续增加；生物类似药具备价格优势；还有来自政府审批制度的完善和医保支付等相关配套政策的支持。
      生物类似药能够凭借价格优势快速抢占市场份额，具有先发优势的生物类似药企业往往能够独占鳌头。从全球发展最为成熟的生物类似药市场欧洲市场来看，生物类似药一方面带动整体平均销售价格的下降（下降幅度10%-40%），另一方面不断挤占原研药的市场份额。对于已经有较多生物类似药进入，且生物类似药进入时间已经较长的生物药市场，生物类似药往往占据较高的市场份额。比如在欧洲的G-CSF市场，生物类似药的市场份额已达到88%。此外，我们还观察到先发优势带来的巨大益处，比如在欧洲TNF抑制剂市场，第一个进入市场的生物类似药能够占据70%以上的市场份额。
      我国生物类似药审批政策逐渐与国际接轨，有望降低企业的研发成本，增加医保覆盖和医保降价谈判进一步提高了患者对这些药物的可及性，预计未来生物类似药在我国患者中的渗透率会进一步提高。2015年，CFDA发布《生物类似药研发与评价技术指导原则（试行）》；2016年，《药品注册管理办法（修订稿）》进一步规范生物类似药的概念和审批标准。目前市场上已经有药企在尝试进行不需要临床II期试验的生物类似药审批流程，比如已经申报生产的复宏汉霖的利妥昔单抗类似药。2017年有6个单抗药物（贝伐珠单抗、曲妥珠单抗、雷珠单抗、利妥昔单抗、尼妥珠单抗、康柏西普）成功通过价格谈判进入医保目录，这些单抗药物价格幅度下降较大，其中曲妥珠单抗和贝伐珠单抗价格下降幅度最大，均超过60%，价格下降明显促进了这些药物销量增速的提高。
      在生物类似药领域，对多个关键靶点，我国均已有多家企业进入研发后期，多家企业已提交上市申请，未来1-2年内有望看到超过5个生物类似药获批上市，未来以外企为主的竞争格局将逐渐被打破。分靶点来看，我国药企对TNF靶点药物和VEGF靶点眼科适应症药物开发最早，均已有相关药品上市；其次是CD20靶点药物、VEGF靶点实体瘤药物，复宏汉霖的利妥昔单抗类似药和齐鲁制药的贝伐珠单抗类似药已经报产且已经获CDE受理；对EGFR靶点药物，我国已经有至少3家药企进入III期临床；对HER2靶点药物，我国已经有至少4家药企进入III期临床。
      行业评级及投资策略：原研药专利过期、生物药需求增加、政策和支付制度的支持、以及类似药本身的价格优势共同推动了全球生物类似药的高速增长。我国生物类似药行业亦处于高速增长阶段。一方面，医保覆盖和医保降价谈判使得患者用药的可及性提高；另一方面，我国生物类似药审批政策逐渐与国际接轨，有望降低企业的研发成本。目前利妥昔单抗、贝伐珠单抗和阿达木单抗的类似药均已经报批上市，多家企业进入III期临床，未来1-2年内我们有望看到超过5个生物类似药获批上市。从成熟市场的经验来看，生物类似药能够凭借价格优势快速抢占市场份额，而且具有先发优势的生物类似药企业往往能够独占鳌头。因此，我们给予我国生物类似药细分行业“推荐”评级，并建议关注研发进度靠前且具备较强销售能力的药企，重点推荐复星医药、科伦药业、康弘药业、安科生物和海正药业。
      6. 广证恒生：“沉默”是金，RNAi药物黎明破晓正当时（新三板研报）
      特异性沉默疾病基因，小核酸药物优势明显。RNAi是指与靶基因mRNA互补的短双链RNA诱导的序列特异性的转录后基因沉默现象。狭义的小核酸是指介导RNAi的短双链RNA片段（siRNA），本文探讨的小核酸范围与寡核苷酸（oligonucleotide）相近，涵盖了siRNA、miRNA和反义核酸等。小核酸药物，能特异性地静默疾病基因的表达，具有高特异性、高效性、长效性优势。
      以史为镜，剖析RNAi药物发展趋势。RNAi药物的发展历程大致可分为四个时期：1）萌芽期（1983-2005）：RNAi机制被发现并被阐明；2）起步期（2005-2009）：资本催生众多小型生物技术公司，但副作用成最大障碍，RNAi药物的发展遭遇瓶颈；3）探索期（2010-2015）：RNAi药物的研发艰难前行，技术逐渐取得进展；4）发展期（2016年至今）：伴随着药物递送系统的突破，新产品的获批，行业重拾信心，RNAi药物终见曙光。
对标单抗行业，探索RNAi药物成长路径。我们通过分析，认为单抗和RNAi药物都具有突破性，而且都是典型的技术驱动型行业，所以有一定的可比性，而目前RNAi药物发展的时间节点可对标21世纪初的单抗药物，可以预测RNAi药物在未来10年将迎来快速发展。
      小核酸药物黄金时代已至，2025年全球市场规模将远超100亿美元。1）技术端：药物递送系统肝细胞靶向性取得重大突破，药效增强数十倍，安全性提升，脱靶效应减少；2）资本端：资本热捧，将大大加快小核酸药物行业成长步伐；3）政策端：政策鼓励前沿创新生物医药发展，RNAi药物列入重点发展领域，昆山小核酸产业基地，为小核酸药物发展提供支持。三大利好因素协同作用，小核酸药物适应症空间广阔，罕见病和肿瘤为小核酸应用最广的两个领域，根据目前临床试验的进展，预计2025年全球市场规模将远超100亿美元。
      全球Ionis、Alnylam引领发展，国内瑞博、圣诺技术领先。全球RNAi技术已成为生物制药公司的兵家必争之地，制药巨头与小核酸研发企业共谋发展，Ionis、Alnylam引领发展；国内目前致力于小核酸技术的研发企业有十多家，通过自主研发和合作引进，迅速成长，苏州瑞博、圣诺制药处于领先水平。
      建议关注企业：1）拥有完善系统的小核酸药物研发平台，siRNA递送系统技术领先——苏州瑞博；2）多肽纳米导入技术不断突破，抗纤维化和抗肿瘤（孤儿药）药物已分别进入临床II期和I期——圣诺制药；3）国内最大siRNA相关产品生产商——吉玛基因（430601.OC）；4）国内首个cGMP寡核酸生产基地——锐博生物。