装修装饰行业：19年净利增速下滑16%，盈利分化明显，下阶段看公装回暖+装配式爆发

虽然城镇化率近年来不断提高，但与之相关的装修装饰行业近年来的营收增速和产值增幅却出现了小幅下滑。根据统计局数据，2019年装修装饰行业整体产值为12357.35亿元，同比下降4.58%。从营收数据来看，2019年装修装饰行业23家上市公司合计实现1259.75亿元，较2018年增幅有所减缓。

从整体行业特征上来看，装修装饰子行业集中度仍然较低，近年来基本维持在4.5%左右的水平。由于装修装饰行业门槛相对不高，市场环境压缩的情况下，具备高级资格的公司往往能获得竞争优势。

本文，我们将具体梳理装修装饰行业及上市公司现状。

行业规模及产值：体量庞大，但份额分散

装修装饰行业主要指在建筑物的主体结构落成后，对水电、墙体、地板、天花板、景观等进行安装和修饰。按照建筑物的使用性质不同，装修装饰行业可以分为公共建筑装饰（包括酒店、商场等商用建筑以及医院、火车站等市政建筑，简称“公装”）、住宅装饰（简称“家装”）以及幕墙装饰，其中家装根据客户的类型又可分为全装修（最终客户为房地产商）、零散家装（最终客户为个体业主）以及定制家装（房地产商为中介、最终客户为个体业主）。

其上游为各类建材供应商及劳务公司，下游为各类具有装修需求的主体如政府、地产开发商、金融机构、酒店和住宅等。

从行业产值变化情况来看，2005-2013年，受益于地产投资的高增长以及“四万亿”的刺激计划，我国装饰需求持续扩大，2013 年产值增速接近20%；2014-2019 年，住宅、办公楼、商业营业用房投资均大幅放缓，五星级饭店也进入衰退期和萧条期，政府停建楼堂馆所等公共建筑等一系列因素影响，装饰行业景气度较低，2019年，行业产值出现了小幅下降。2019年，装修装饰行业完成总产值合计12357.35亿元，同比下降-4.58%。

不过，随着2020年公装行业需求有望好转，2018年7月政策压制解除，钢结构行业订单已经先行回暖；2019年办公楼新开工面积增速回升，有望助力公装子行业的产值回升。

不过，虽然装修装饰行业市场体量庞大，但市场份额比较分散，集中度低，几乎没有任何一家市场占有率很高的企业，呈现出“大行业，小企业”的特点。根据弗若斯特沙利文的报告，以A股装修装饰上市公司中业绩排名前20的企业总收入占行业市场规模的百分比来近似估计行业的市场集中度CR20，可以看出近几年市场集中度仅有4%左右，而且上升趋势缓慢，未来提升的空间还很大。

2019年23家上市公司整体净利下滑，盈利水平分化

梳理装修装饰行业上市公司，板块共计23只个股。2014至2019年间受到了冲击，23家上市公司的整体营收水平虽然也出现了增长，但是增速明显下降。2019年，装修装饰行业实现营收合计1259.75亿元，同比增长8%，增速下滑7 pct；实现净利润47.37 亿元，增速下降至-16%。收入和利润增速下降一方面是由于基数较高，另一方面受房地产调控影响，行业竣工面积同比增速放缓。

此外，装修装饰行业的毛利率近年来也出现了下滑，2019年整个行业平均毛利率为18.67%，比2018年同比下降6%，具体下降了1.12 pct。

具体个股列表日如下：

从净利润情况看，行业盈利分化情况明显。10家公司的3年净利润累计涨幅负增长，弘高创意三年累计涨跌仅为-213.36%，收缩情况最为严峻，此外还要东易日盛、美芝股份。不过主营照明工程的豪尔赛3年净利润累计涨幅则达到了174.88%。据公司公告，公司主要业务为照明工程施工及与之相关的照明工程设计、研发、照明产品销售。公司系高新技术企业，拥有行业领先的照明工程施工能力和设计能力，已取得我国照明工程行业的《城市及道路照明工程专业承包壹级》和《照明工程设计专项甲级》两项最高等级资质。公司专注于标志性/超高层建筑、文旅表演/艺术景观、城市空间照明等景观照明领域。

从市值情况看，目前行业整体市值并不高，市值最高的为龙头企业金螳螂，截至2019年末， 其总市值为315.56亿元，公司以室内装饰为主体，融幕墙、景观、软装、家具、机电设备安装等为一体，是综合性专业化装饰集团。承接的项目包括公共建筑装饰和住宅装饰等，涵盖酒店装饰、文体会展建筑装饰、商业建筑装饰、交通运输基础设施装饰、住宅装饰等多种业务形态。拥有《建筑装修装饰工程专业承包一级》、《建筑装饰工程设计专项甲级》等资质证书。市值其次的为亚厦股份，2019年末总市值为187.20亿元，主营业务为建筑装饰装修工程、建筑幕墙工程、互联网家装、建筑智能化工程的设计和施工。市值最小的为名雕股份，为17.51亿元，公司为面向中高端客户的、产业链最完整的家装及家居综合服务提供商。

从毛利率情况来看，名家汇、豪尔赛两家主营照明工程的企业毛利率最高，分别为46.99%和38.26%。其次为主营家装子行业的东易日盛和名雕股份，分别为34.42 %和28.77%。分子行业情况看，公装行业平均毛利率为14.48%，家装行业平均毛利率为19.4%，照明工程子行业平均毛利率为42.62%，幕墙装饰平均毛利率为13.51%。

子行业分述：公装、精装、幕墙及装配式装修概况

1）公装

根据前述分类标准，目前公装行业的典型代表上市公司包括金螳螂、中装建设、亚厦股份、宝鹰股份、中装建设、洪涛股份、全筑股份、奇信股份等。其中，金螳螂作为代表龙头企业，我们来分析一下其公装业务的概况。

虽然前几年公装行业受到冲击，金螳螂及时切入家装领域，并大幅降低了公装订单的占比。但，2019年，公司收入继续加速增长，增速达 22.90%，家装收入小幅增长的情况下，公司2019 年增长主要来源于公装+精装修的增长。

根据兴业证券统计，2018 年以来，公司公装订单增速总体低于住宅订单，但是个别季度表现亮眼，如 2017Q4、2019Q1、2019Q4，增速分别达 39.0%、45.2%、21.2%。伴随着公装订单的增长，公司开始放缓精装修业务的承接根据公司新签合同额，2019 年装饰合同占比达到 93.74%，其中公装、住宅装饰占比分别为 56.44%、37.30%。随着办公楼开工回暖以及公司加大对医院、交通站点、连锁集团等业务的开拓，未来公装订单的表现值得期待。

2）住宅精装修

其次我们来谈谈住宅精装修领域，代表企业包括中装建设、亚厦股份、瑞和股份、中天精装、全筑股份、广田集团等。

住宅精装修是指通过一体化设计、专业化施工、系统化管理，提供较为完整的住宅装修整体解决方案及系统服务。为开发商交房前最后的供应商，直接面对业主，且交付量大、开发频次高，与开发商的重复博弈要求精装企业有稳定可靠的交付能力，同时也赋予了企业合理的议价能力。在地产由增量转向存量时代的背景下，开发商加大对精装修投入力度，叠加政策上对精装修房的推动，我国精装修渗透率迅速提升，从 2016年的12%提升至2019年的32%。但对比海外渗透率近90%，我国精装修渗透率仍有进一步提升空间。

作为精装修领域的龙头企业，中天精装公司2004年起便专注并深耕于精装修行业（收入占比 99%以上），目前已具有每年 4.5 万套精装修房的交付能力。受益行业红利并积极开发优质新客户，公司 2017-2019 收入/利润复合增长率高达58%/60%，而同期行业平均仅 11%/10%。同时，中天精装保持高利润率，其2017-2019 年平均净利率 7.9%，而行业平均仅 4.1%。

此外，由于中天精装注重精细化运营，采用“优质客户”战略（区别于“大客户”战略），其毛利率也较同行平均水平较高。中信证券对比中天精装、全筑股份、广田集团和建艺集团第一大客户发现，后三者的第一大客户均为恒大地产。恒大地产的发债成本越高出三者3 pct，这意味着，恒大可能会让这些企业承担采购融资，从而毛利率可能会被拉低。对比而言，中天精装前两大客户为万科、美的置业，二者更愿意自己承担大部分材料采购，而中天精装则集中采购装修辅助材料，自主性更强、毛利率更高。换句话来说，材料采购成本的降低，成为毛利率上升的动力。

3）幕墙装饰

国内幕墙行业发展大概经历三个时期，2001-2005 年，我国建筑幕墙行业产值增速达到 20%

以上，2006年后增速降至 10%-15%的区间，2015年后增速逐渐下降，再加之行业壁垒不高，行业内的竞争也愈发激烈。不过，据行业协会预测，建筑幕墙幕墙装饰子行业墙市场规模将增长到 2020 年的 5500 亿元，年均增长速度在 11%左右，其中，代表企业包括金螳螂、亚厦股份、江河集团、远大中国、柯利达等。

以江河集团为例，公司前身北京江河幕墙装饰工程有限公司成立于1999年，主要从事建筑幕墙系统的研发设计、生产制造、工程施工和技术服务，后于2012年收购全球顶级内装企业承达集团，2015年并购澳大利亚最大连锁眼科医院Vision，2016、2017年并购了南金泽明、靖江光明、淮南东方、东台光正等，逐渐建立了“建筑装饰+医疗健康”双板块布局。

截至 2016年7月，全市场拥有壹级建筑幕墙工程专业承包企业291家，甲级幕墙工程专项设计企业 298家，分别占行业企业总数的0.20%和0.21%。但是全国标志性工程和区域重点工程的大部分业务被幕墙50强企业承揽。建筑幕墙行业2017年的行业产值大概在3500亿左右，江河集团作为行业龙头，2017年幕墙订单额为100亿，与行业产值相比依然较低，行业集中度不高。

随着幕墙逐步进入规模化和标准化的时代，中小型非上市建筑幕墙企业在工程质量以及技术水平的差距将逐步显现，而人力成本的上升使得中小幕墙公司的价格优势逐渐弱化，中小幕墙企业的市场占有率将呈现逐步下降的趋势。

4）装配式装修

近年来，装配式装修成为了建筑装饰领域的重要发展趋势。住建部多次发布与装配式装修相关的文件政策，2019年3月，住建部正式发布《装配式内装修技术标准（征求意见稿）》，助力装配式装修发展质量。各省市响应重要号召，纷纷出台相应文件。从目前的发展来看，我国装配式建筑的发展呈现出“重结构，轻内装”的趋势。政府方面为了更好地推动建筑工业化的发展，已经将装配式装修纳入装配式建筑地评价标准，提升装配式装修所占比重来提升装配式建筑的分值是大势所趋。装配式装修虽然仍是发展早期，但有较大的发展潜力。该领域代表企业包括：金螳螂、亚厦股份、柯利达等。

根据兴业证券总结，目前装配式装修行业的参与方众多，除了装饰装修行业，还涉及建材行业、家居制造和创新创业企业，主要规纳入下：

从应用场景看，装配式装修技术当前主要应用于保障房、长租公寓&租赁房以及酒店的装修。未来，在限购+高房价、房源渗透率大幅提升等因素的推动下，租赁市场的火爆将推动装配式装修进一步增长。